Мы в сoцсeтяx:
Вoзлe биткoинa: для кaкиx кoмпaний oпaсeн кoнeц криптoxaйпa // Forbes15.12.2017. Истoчник:
ForbesКриптoxaйп скoрo зaвeршится. Кaкoй инструмeнт пoзвoлит извлeчь мaксимaльную выгoду из прoисxoдящeгo?

Биткoин пo кaпитaлизaции ужe сeйчaс прeвышaeт рублeвую дeнeжную мaссу. Из мирoвыx кoнкурeнтoв, пoпулярнee тoлькo дoллaр, eврo, китaйский юaнь и япoнскaя иeнa. Чтoбы стaть сaмoй кaпитaлизируeмoй, глaвнoй криптoвaлютe мирa нужнo вырaсти дo $80 000. Брaтья Уинклвoсс, сдeлaвшиe нa нeй миллиaрды, oжидaют рoстa курсa eщё в 20 рaз. Футурoлoг и сooснoвaтeль FundStrat Global Advisor Тoм Ли прoгнoзируeт курс дo $20 000-55 000 к 2022 гoду. Криптoвaлюту ужe дaвнo нaстoйчивo срaвнивaют с зoлoтoм.

В ожидании конца

Несмотря на радужные перспективы развития платёжных систем на основе распределённых сетей блокчейна, в качестве мировой валюты биткоин пока слишком переменчив и недостаточно охотно принимается к оплате. Если говорить о поиске замены доллара, то «крипта» пока не воспринимается как защитный актив, поскольку повышение цен обеспечивается только очередью потенциальных покупателей. В результате, мы стоим перед риском формирования «мыльного пузыря». Даже те математические модели, которые рисуют возможность подорожания биткоина до $120 000, как правило, предполагают откат к $9000-10 000.

При этом, почти все видят связь между расширением числа пользователей и средней величиной транзакции, и в намного меньшей степени — с повышением удобства платежей. Возможность купить и отправить чрезвычайно малые доли биткоина существует, но следует помнить, что послать одну сотую микробиткоина («сатоши») намного проще, чем найти, на что её выгодно потратить. Если приобретать части биткоинов на небольшие доли в портфелях, то розничные инвесторы с дробными лотами традиционно оказываются в наименее выгодной позиции при падении малоликвидных высокорискованных инструментов, особенно при ныне маловероятном, но всё равно возможном изменении динамики отдельных наименее прозрачных криптобирж. Не меньше и риски обесценивания вложений при приостановке торгов той или иной криптовалютой.

Подобно тому, как «золотой стандарт» резко увеличил мощь Соединённых Штатов, продвижение собственной криптотемы — отличный способ консолидировать доллары, которые попали бы в чужой карман, но только в том случае, если речь идёт о вашей личной игровой валюте, собственном токене. Но не буду заранее говорить «нет» по отношению к ралли альтернативных криптовалют, таких как эфир. Не буду морализировать о том, что биткоин по-настоящему необходим только там, где долларовый платёж совершенно невозможен, и в эти сферы, ради собственной выгоды, лучше не соваться.

В целом же, несмотря на продолжающийся рост, осталось нащупать только спусковой крючок, который приведёт к взрыву мыльного пузыря и развернёт биткоин в сторону реального сектора. Хотя сколько времени осталось до взрыва, пока неясно, тем, кто ищет устойчивой двузначной доходности в долларах или решил единовременно увеличить капитал, лучше держаться подальше от счастья под названием «криптовалюты».

Поводом для страха виделся запуск фьючерсов на биткоин на Чикагской фондовой бирже. Некоторые считали, что коррекция наступит после облавы китайских регуляторов на ICO. Возможно, одним из следующих поводов продать биткоин станет отказ от этой валюты среди популярных сервисов, для которых она становится слишком дорогой и неудобной, а также непредсказуемой. Коррекция будет, обязательно, но не факт, что широкие массы розничных инвесторов к тому времени не то что получат возможность для необеспеченных продаж фьючерса на биткоин на бирже, но и просто сохранят быстрый доступ к мгновенной реализации этого редкого товара или криптовалюты.

А если не произойдет обвала, рано или поздно курс биткоина прекратит расти прежними темпами. Надо быть готовыми к тому, что это может случиться спонтанно, может быть, когда один бит, или микробиткоин, (одна миллионная единицы криптовалюты) вдруг станет равным не 1,5-2 цента, как сейчас, а $1. Или, когда отправлять криптовалюту станет не нужно, потому что многие вещи, на которые она тратится, будут легализованы. Или контроль над ними будет смягчён по всему миру, а обмен валюты перестанет быть особо оплачиваемой услугой: сегодня именно жёсткий комплаенс и большие спреды отпугивают от традиционных банковских услуг и заставляют идти в криптосферу.

В России пока остаётся много желающих купить альтернативные деньги. И для людей с крупными счетами, желающих увеличить капитал за счёт прозрачных и безопасных сделок на всемирно известных площадках, очевидны и риски операций с биткоинам, лайткоинами и пр. Для них особенно важно даже не то, когда именно мыльному пузырю в «крипте» придёт конец, а то, не несёт ли он риски для инвесторов в более традиционные бумаги? Не его вредная сторона в плане волатильности котировок, а его полезная составляющая для развития блокчейна и рынка компьютерной памяти. Поговорим о рисках на примере производителей компьютерной памяти.

Биткоин влияет на память

Криптовалюта складывается из блоков, для майнинга которых нужны много компьютерной памяти и мощные видеокарты. Биржевые котировки производителей этих компонентов резко выросли в цене за последний год. Например, капитализация Western Digital выросла на 19%, Micron Technology на 109%, NVidia на 105%. Гипотетически, завершение криптохайпа увеличит риск падения стоимости компаний, чья продукция нужна для майнинга.

Денег в криптосекторе очень много, отсюда скачок выручки в секторе твердотельных жестких дисков и резкое ухудшение кредитного качества у компаний, которые не придерживаются консервативных бизнес-моделей. Но в ликвидных и устойчивых ценных бумагах на биржах NYSE и NASDAQ, где долговая нагрузка соразмерна прибыли и активам, а доля майнинга в выручке не велика, мыльные пузыри пока отсутствуют, чего не скажешь о криптовалюте.




Крупнейшие международные производители компьютерной памяти за этот год сделали, казалось бы, невозможное, найдя ресурсы на развитие 3D-памяти — в буквальном смысле, на пустом месте. Для развития новой технологии в Western Digital, Micron и Intel использовали спрос колонистов нового Клондайка под названием биткоин. В результате, чистое кредитное плечо (чистый долг/EBITDA) у Western Digital составил 1,24, у Micron — 0,58, а у Intel — 0,56, и этой компании не нужно платить процентные расходы. Мир же получил новую технологию, 3D NAND. Её отличие от обычных жёстких дисков заключается в быстром доступе к пластинам полупроводников с помощью считывателей, пронизывающих несколько слоёв материала.

Тех же майнеров ждут в числе клиентов в NVidia. В качестве причин популярности бумаг этой компании я бы указал, вопреки расхожему мнению, не только майнинговый ажиотаж, но и ожидаемую структуру выручки через лет пять. Это не только криптовалюты, а всё вместе: игры, поставки чипов в дата-центры, автономное вождение, сложные расчёты для блокчейна. Всему этому сопутствует низкое кредитное плечо, с активами к акционерному капиталу у NVidia — 1,55.

Не только криптохайпом обсуловлен рост выручки крупных диверсифицированных китов типа IBM. Крупные компании, широко диверсифицированные по секторам, смотрят в будущее с оптимизмом. Конец криптохайпа не повлияет тех, кто совершил технологический прорыв и чья выручка, равномерно распределена разных сегментов.

Единственным исключением может быть компания Seagatе, которая производит немного устаревшую, но более бюджетную черепичную память. В первом квартале текущего финансового года компания сгенерировала $237 млн операционного денежного потока и вернула акционерам $350 млн в виде дивидендов. Вместе с выкупом акций, дивиденды за год превышают свободный денежный поток в 1,11 раза. Правда низкий коэффициент кредитного качества (Альтман — см. график) вызывает сомнения в кредитном качестве. Тем не менее, несмотря на ковенанты по чистому левериджу (сейчас чистый долг к EBITDA составляет 1,3, должен быть в пределах 1,5 к концу 2018 года), в ближайшее время компания может купить долю в Toshiba Memory. Соответствующее соглашение на покупку бумаг на сумму до 139,5 млрд йен (примерно $1,25 млрд) было заключено в сентябре с консорциумом Bain Capital Private Equity.

При этом у компании около $2,3 млрд денежных средств на счетах и возобновляемая кредитная линия $700 млн до 15 января 2020 года, а до исполнения ковенанты еще далеко. Общий леверидж Seagate помимо ковенант выглядит высоким (7,21), как и главный долговой коэффициент (долг к активам — 0,86), и коэффициент процентной нагрузки (всего 0,755). Компания экономит на маркетинге на $10 млн в год, сокращает штат на 8,9% в год, что позволяет поддерживать валовую рентабельность 29%. Остаётся добавить в портфель продуктов решения на основе 3D-памяти, и бизнес-модель станет приносить высокий финансовый результат.

Что покупать?

Возможный в будущем конец криптохайпа для консервативных инвесторов опасен, в первую очередь, не с точки зрения кредитного качества этих эмитентов, а соблазном вложиться в биткоин на максимумах, с краткосрочным расчётом на 20-кратный рост. Риск таят в себе и разговоры о том, что конец криптохайпа вызовет сложности у наиболее ликвидных международных компаний в секторе высоких технологий.

Точка входа в бумаги мировых производителей памяти сохраняется вопреки некоторому нагнетанию следующей фазы кредитного цикла. Рынок компьютерной памяти, включая новые технологии, и в частности 3D, обладает повышенной устойчивостью, и уникальные возможности для роста, которые есть сейчас, международные компании с устойчивыми бизнес-моделями могут реализовать благодаря горизонтальной интеграции.

На данный момент актуальной инвестиционной идеей остаётся покупка диверсифицированного портфеля ценных бумаг высоких технологий, в том числе производителей памяти и видеокарт с включением в него определённой доли крупных участников рынка, диверсифицированных по отраслям: IBM, Microsoft, Intel и Micron Technology, а также ограниченную долю эмитентов среднего уровня риска: Western Digital и Seagate Technology. Ключевыми макроэкономическими факторами остаются стремительное развитие энергонезависимой памяти в виде твердотельных дисков на основе технологии 3D XPoint от Intel, Micron, Toshiba и повышение спроса на высококачественную продукцию известных брендов, меняющих мир, таких как IBM, Microsoft и Western Digital.

Михаил Крылов, Forbes Contributor